Вот следующие задачи ФРС
Анализ Паскуале Дианы, старшего макроэкономиста AcomeA SGR
На последних рыночных сессиях были некоторые очень резкие движения по 10-летним казначейским облигациям, которые в прошлый четверг ненадолго достигли 1,60%, а затем опустились примерно до 1,45%. Хотя этот уровень остается низким по сравнению с его историей, Казначейство выросло чуть менее чем на 100 б.п. с лета прошлого года и на 50 б.п. с начала года. Негативное влияние оказали рискованные активы (акции, развивающиеся валюты) из-за опасений неконтролируемого роста ставок. Правы ли рынки беспокоиться?
Сделаем шаг назад. Несомненно, 2021 год станет важным шагом на пути к выходу из пандемии. Вызывает ли такое беспокойство то, что процентные ставки отражают более нормальные условия, и особенно то, что доходность долгосрочных облигаций взлетает? Конечно, это не так. Однако рынок беспокоит два фактора. Первый — это состав движения 10-летнего казначейства. Второй связан с инфляцией и реакцией ФРС.
СОСТАВ ДВИЖЕНИЯ СТАВКИ
Десятилетняя ставка определяется как сумма компонента инфляционных ожиданий (безубыточная инфляция) и компонента реальной ставки (реальная ставка). Относительное движение этих двух переменных более важно, чем само движение 10-летних казначейских обязательств. Когда 10-летняя ставка меняется под влиянием инфляционных ожиданий, а реальная ставка остается низкой и находится под контролем, рискованные активы, как правило, очень хорошо себя чувствуют. Это связано с тем, что, с одной стороны, улучшение темпов роста приводит к росту инфляционных ожиданий, которые часто начинаются с уровней, значительно ниже целевого показателя центрального банка. С другой стороны, стабильно низкая реальная ставка указывает на то, что денежно-кредитная политика остается экспансионистской и центральный банк не намеревается повышать ставки. Именно это произошло во второй половине 2020 года. Номинальная 10-летняя облигация выросла чуть менее чем на 30 б.п. в период с июня по декабрь, завершив год на уровне 0,90%. За эти шесть месяцев инфляционные ожидания выросли примерно на 65 б.п., а реальная ставка упала на 35 б.п. Нормализация инфляционных ожиданий (и экономического цикла) при низких и отрицательных реальных ставках явно представляет собой лучший сценарий для рискованных активов. Мы видели, что с начала 2021 года 10-летние ставки в США продолжали расти, но их состав изменился. Инфляционные ожидания продолжили расти примерно на 20 б.п., достигнув 2,15–2,20%, самого высокого уровня с 2013 года. В отличие от второй половины 2020 года, реальные ставки также выросли, чуть менее чем на 30 б.п. Сама по себе ситуация, в которой и уровень инфляции, и рост реальных ставок, неплох для рынков риска, если это контролируемое движение. Что напугало рынки на прошлой неделе, так это относительное движение реальной ставки (+ 20 б.п.) по сравнению с уровнем инфляции (-5 б.п.). Ситуация, когда реальные ставки растут, а инфляционные ожидания падают, предполагает ужесточение денежно-кредитной политики, направленное на замедление экономики. Когда возникает такая комбинация (вспомните, например, Taper Tantrum 2013 г.), как правило, страдают рискованные активы.
ФРС
Хотя ФРС до сих пор не продемонстрировала ни малейшей склонности не только к повышению ставок, но даже к снижению закупок количественного смягчения (знаменитое сокращение), рынок ожидает, что ФРС начнет повышать ставки ближе к концу 2022 года. ФРС указала (никаких повышений до конца 2023 года). Почему рынок решил проигнорировать то, что говорит ФРС? Причина в инфляции. Нарратив рефляции, характерный для второй половины 2020 года, в последние недели изменился. Комбинация массивных фискальных стимулов в США (еще 9 пунктов ВВП ожидает утверждения), возрождение товарного цикла, огромная ликвидность, все еще находящаяся в обращении, и ускорение делового цикла создали нарратив инфляции, который выходит далеко за рамки нормализации, за которую выступает ФРС.
Здесь следует помнить, что мы вышли из длительного периода низкой инфляции и инфляции ниже ожидаемой — явления, связанного как с циклическими, так и структурными факторами (глобализация, автоматизация, конкуренция). Чтобы справиться с опасностью возможной потери доверия, ФРС в прошлом году приняла новый мандат (таргетирование средней инфляции). По сути, ФРС надеется, что после периода инфляции ниже целевого уровня (2%) инфляция установится выше целевого уровня 2% в течение определенного периода, прежде чем повышать ставки. Только так ФРС сможет достичь в среднем целевого показателя в 2%. Следует отметить, что рынок явно воспринял эту смену режима в последние недели. Средняя инфляция, ожидаемая в следующие 5 лет (5-летний уровень безубыточности), превысила 2,40%, в то время как ожидаемая в следующие 10 лет (10-летний уровень безубыточности) составляет около 2,15%.
На практике рынок ожидает более высокой инфляции в ближайшие годы, которая затем стабилизируется чуть выше 2%. Именно на это и надеется ФРС. Так почему же рынок кажется более нервным по поводу корректировки денежно-кредитной политики, чем ФРС? Потому что он опасается, что инфляция может выйти из-под контроля и вынудить ФРС внезапно изменить стратегию.
Пока Пауэлл охарактеризовал повышение ставок как связанное с улучшением состояния экономики. В то же время ФРС не может пассивно наблюдать сценарий, при котором рынок может повышать ставки быстрее, чем он считает нужным на данном этапе цикла. По этой причине разумно ожидать от Пауэлла, по всей вероятности, уже в этот четверг словесного вмешательства по этому поводу. В качестве альтернативы ФРС, безусловно, может изменить свое количественное смягчение, чтобы ограничить крутизну кривой процентных ставок, более агрессивно покупая облигации на длинной части кривой (операция «Твист»).
Таким образом, мы вступили в фазу экономического цикла, когда ФРС должна управлять началом очень сильного восстановления экономики, которое способствует восстановлению инфляции, и в то же время следить за тем, чтобы рынок не оказывал слишком большого давления на процентные ставки. тарифы. Последнее окажет давление на доллар и на рисковые активы на все еще преждевременной фазе восстановления. Часто говорят — упрощая, — что ФРС «следует за рынком». Сейчас, более чем когда-либо, ФРС захочет возглавить рынок и попытаться оправдать его ожидания. Трудный вызов, который начинается уже на этой неделе.
Это автоматический перевод публикации, опубликованной в журнале Start Magazine по адресу https://www.startmag.it/economia/sfida-fed/ в Sun, 07 Mar 2021 07:15:30 +0000.